Het verloop van de rentecurve

afbeelding van Frank Brouwer

Op Euronext zijn er, naast “gewone” obligaties met een vaste looptijd en rentecoupon, ook obligaties genoteerd waarvan de couponuitkering afhankelijk is van het verloop van de rentecurve. Deze soort van obligaties worden “steepeners” genoemd.

Een steepener heeft geen vast rentepercentage. Ook de looptijd staat van te voren niet altijd vast.
Steepeners kunnen namelijk tussentijds worden afgelost. In vakjargon, de obligatie is callable. Meestal heeft de uitgevende instelling bij uitgifte van de lening bepaald dat het tussentijds aflossen vanaf een bepaalde datum in de toekomst één keer per jaar mogelijk is. Maar welke kenmerken heeft een steepener?
 

Kenmerken steepener

Een belangrijk kenmerk is dat de looptijd veelal lang tot zeer lang is. In de eerste jaren verkrijgt de belegger vaak een vaste coupon. Na een bepaalde periode, bijvoorbeeld 5 jaar, wordt de rentecoupon jaarlijks vastgesteld door het verschil in de rentespread (het verschil tussen de korte rente en de lange rente) vermenigvuldigd met een factor.

Een belegger dient, voor aankoop van een steepener, na te gaan welke voorwaarden voor vervroegde aflossing van toepassing zijn en wanneer dit speelt. Als de obligatie bijvoorbeeld één week voor calldatum tegen een koers boven pari (boven 100% van de nominale waarde) wordt aangeschaft is het niet ondenkbaar dat de belegger naast de transactiekosten een vermogensverlies lijdt doordat de obligatie “tussentijds” door de uitgevende instelling wordt afgelost. Meestal gebeurt deze aflossing tegen 100%.

Naast bovenbeschreven voorwaarden is kennis over de kwaliteit van debiteur en de verhandelbaarheid zeer belangrijk. Een aantal steepeners zijn matig tot slecht verhandelbaar.
 

Voorbeeld steepener

Een voorbeeld van een steepener is de variabele rentelening van de Nederlandse Waterschapsbank per 30 juni 2045 met een creditrating van AAA vastgesteld door ratingagency S&P.

Bij de emissie van deze lening in juni 2005 werd de eerste vijf jaren een vaste rentecoupon van 6% uitgekeerd. Vanaf 2010 wordt jaarlijks de rentecoupon opnieuw vastgesteld. De huidige couponrente bedraagt tot 30 juni 2014: 2,038%.

De vaststelling van de jaarlijkse couponrente is vrij complex. De 10-jarige euro swaprente op het moment van vaststelling wordt vergeleken met het verschil tussen de 30-jarige euro swap rente en de 5-jarige euro swap rente vermenigvuldigd met een factor van 6.5 (volgt u het nog?). De laagste rente is dan van toepassing. Verder is bepaald dat de minimale rente 1,5% bedraagt (een zogenaamde: floor). En de Nederlandse Waterschapsbank heeft het recht om vanaf 30 juni 2015 de obligatielening vervroegd af te lossen.
Onderstaand een grafiek van het koersverloop van deze lening.

Voorbeeld koersverloop steepener

Een belegging in deze steepener is niet zo maar voor iedereen geschikt zoals ook blijkt uit het koersverloop. De koers bewegingen zijn fors te noemen.
 

Verloop rentecurve

Naast inzicht in het verloop van de 10-jarige euro swaprente is belangrijk dat de belegger een beeld heeft van het verloop van de rentecurve en, nog belangrijker, kan anticiperen bij een wijziging.

Bij de huidige steile rentecurve is bezit van deze lening aantrekkelijk. Echter bij een vervlakking van de rentecurve wordt het verschil, de spread, tussen de korte rente en lange rente kleiner. Hierdoor wordt de lening minder aantrekkelijk. Immers hierdoor daalt de rentecoupon op het moment van vaststellen. Bij een zeer vlakke tot inverse rentestructuur (korte rente is hoger dan de lange rente) is deze lening totaal niet aantrekkelijk en wordt een aanzienlijk vermogensverlies geleden. Dit kan uiteraard voor eindbeleggers wel een aantrekkelijk instapmoment zijn wanneer men op termijn verwacht dat de rentecurve weer zal veranderen naar een meer “normale” oplopende curve.
 

Steepeners bij laag renteniveau

Steepeners zijn bij het huidige lage renteniveau mogelijk nog steeds een aantrekkelijk alternatief.
De korte termijn marktrentes blijven voorlopig onder neerwaartse druk door het ruime monetaire beleid van de ECB, terwijl op termijn een geleidelijke stijging verwacht kan worden van de lange termijnrenten1.

Verloop rentecurve 2013

Bovenstaand het verloop van de rentecurve op drie verschillende momenten van dit jaar. Duidelijk is dat huidige rentecurve (de rode lijn) nog steeds een steil verloopt heeft. Het huidig renteniveau is iets hoger dan het begin van het jaar, behoudens voor de zeer korte looptijden (zie ook de spreadgrafiek waarin het huidige renteniveau bij verschillende looptijden wordt vergeleken met het begin van het jaar).

De structuur van steepeners is echter niet eenvoudig en het is noodzaak alle voorwaarden goed in beeld te hebben. Daarnaast dient de belegger het verloop van de rentecurve frequent te monitoren.
 

1 Bron: ECR research, 18 november 2013, Eurozone interest rates

 

LBCM heeft op het moment van schrijven van dit artikel posities voor een aantal cliënten in de obligatielening NWB 2005 per 30 juni 2045. Auteur heeft op het moment van schrijven geen positie.


Frank Brouwer RBA is als Senior Vermogensbeheerder verbonden aan en tevens mede-eigenaar van LBCM (www.lbcm-vermogensbeheer.nl). Deze column is geschreven op persoonlijke titel en bedoeld als achtergrondinformatie, en is nadrukkelijk niet bedoeld als beleggingsadvies. Tevens is deze column geen aanbieding of uitnodiging tot koop of verkoop van enig financieel instrument. U neemt te allen tijde zelf uw beslissingen, en bent daar alleen zelf verantwoordelijk voor.


Ook interessant: