Jack Cox versus Pim van Vliet

Pim van VlietJack Cox

 

Jack Cox (Forza-AM) interviewt Pim van Vliet (Robeco)

 

 

1. Hoeveel jaar zit je nu in het vak en wat was je beweegreden om de beleggingen in te gaan?

In 2000 ben ik met onderzoek naar neerwaarts risico begonnen aan de Erasmus Universiteit en sinds 2005 ben ik verbonden aan Robeco. Ik heb een fascinatie voor geschiedenis en statistieken. Kwantitatief beleggen verenigt deze twee aspecten omdat je systematische strategieën kunt testen op lange databases. Zo kun je kijken hoe wetenschappelijk bewezen strategieën zoals “low-volatility” of “value” het tot nu doe deden en hier lessen uittrekken. De geschiedenis herhaalt zich niet, maar rijmt wel.

Mijn beweegreden was de combinatie van empirisch onderzoek en klantcontact. Niet de wereld van snelle deals en jachtige deadlines, maar de wereld van vermogen dat voor klanten voor de lange termijn wordt belegd. Op basis van wetenschappelijke inzichten beleggen (evidence based) is voor mij de meest prudente manier om dit te doen. Inmiddels heb ik het voorrecht portefeuillemanager te zijn. Samen met Arlette van Ditshuizen beheren we de Conservative strategie fondsen, waarin als geheel al meer dan € 2.7 miljard belegd is, zowel van institutionele als van particuliere beleggers.
 

2. Kun je in het kort uitleggen welke strategie jij hanteert als fondsmanager van Robeco’s Conservative Equity-fondsen?

De marktwaardegewogen index is inefficiënt, en daarvoor bestaat zeer veel bewijs. Aandelen met een historisch laag risico geven een hoog risicogecorrigeerd rendement. Deze anomalie is onderbelicht geweest in academisch onderzoek, maar is bij onze Conservative Equity-fondsen het centrale uitgangspunt voor het selecteren van aandelen. Ons doel is om aandelenrendement te genereren met een significant lager neerwaarts risico. In ons kwantitatieve aandelenteam hanteren we een aantal uitgangspunten. Wij geloven in het belang van gevalideerd empirisch onderzoek. Om deze reden heeft Robeco veel kwantitatieve onderzoekers in dienst met een achtergrond in econometrie die vele wetenschappelijke publicaties op hun naam hebben staan. Daarnaast geloven we in geïntegreerd risicomanagement. In iedere stap van het beleggingsproces wordt gestreefd naar risicoreductie. Ten slotte geloven we in een prudente aanpak. Dit resulteert in weinig positiewisselingen, wat het lange termijn rendement ten goede komt. Zo hebben we ruim een jaar geleden het Robeco Emerging Conservative Equitiesfonds geïntroduceerd. Het fonds mikt op rendementen die vergelijkbaar zijn met die van aandelen uit opkomende markten, maar met naar verwachting een lager neerwaarts risico. Daarnaast streeft de Conservative Equity-strategie ook naar een hoger dividendrendement dan gemiddeld. Het fonds heeft een zeer goede start gemaakt. Niet alleen qua performance, maar ook qua inflow.
 

3. Reeds in de jaren ’70 deed o.a. Robert Haugen onderzoek naar het fenomeen dat aandelen met een lage volatiliteit outperformance genereerden, waarom is het pas sinds enkele jaren dat er fondsen op basis hiervan beleggen?

Dit is een zeer interessante vraag. Toen ik begon in de industrie, was het eerste wat me opviel het belang dat onze klanten hechten aan de benchmark en het verslaan van de benchmark. Als de benchmark het vertrekpunt is van een strategie, dan wordt het risicoconcept op zijn kop gezet. Dan worden laag-risicoaandelen juist hoog-risicoaandelen omdat zij flink kunnen achterblijven bij beursstijgingen en flink kunnen outperformen bij dalende beurzen. Dus door vast te houden aan de benchmark, kun je niet profiteren van deze anomalie. Sterker nog, de anomalie wordt hier mede door veroorzaakt. Haugen’s paper en onderzoek is in mainstreamonderzoek nooit belangrijk geworden. Veel belangrijker zijn de studies van Fama en French geweest en hun voorgangers. Zij wezen op het feit dat de factoren ‘size’ en ‘value’ rendementen voorspellen en ‘beta’ niet. Hier zijn fondsen op gelanceerd en bijvoorbeeld Morningstar deelt fondsen ook zo op. Echter, het onderzoek van Haugen is een beetje in de vergetelheid geraakt. Wat hier ook een rol speelt is dat academici gebruik maken van ‘simpele’ rendementen en we in de praktijk juist naar ‘compounded’ rendementen kijken. Hierdoor lijkt het dat volatiele aandelen die -50% doen en daarna +50% doen een zelfde rendement behalen als aandelen die -25% en daarna +25% doen. Dit is natuurlijk niet zo. Door deze academische aanname is deze grote anomalie ook ‘onder de radar’ gebleven van de meeste onderzoekers. Toen we begonnen met onderzoek in 2005 en het eerste fonds startten in 2006, was de belangstelling ook niet overweldigend. Pas door de financiële crisis is low-volatility pas echt groot geworden. Leuk is dat Nederlandse pensioenfondsen hierin wereldwijd voorop lopen, waardoor er veel kennis in Nederland is en dit ook een exportproduct is geworden.
 

4. Welke beleggingskansen zie je voor de komende jaren?

Ik zie kansen voor aandelen de komende jaren. Er zijn al meerdere crises geweest nu en dit zit allemaal in de prijzen verwerkt. Hierdoor geven wereldwijde aandelen een redelijk dividend van zo’n 3% en dit kan oplopen tot 5% voor sommige regio’s en sectoren. Door het extreem ruime monetaire beleid kun je stellen dat alle assets (vastgoed, obligaties, edelmetaal, aandelen) duur zijn, maar in mijn ogen zijn aandelen het minst overgewaardeerd. Nu is edelmetaal misschien een goede bescherming bij de overgang naar een ander monetair regime en mogelijke inflatie, maar het genereert geen inkomen. Door te beleggen in aandelen vervul je ook een maatschappelijke functie omdat je bedrijven voorziet van risicodragend kapitaal waarmee projecten kunnen worden gefinancierd die waarde creëren en voor economische groei zorgen. Wanneer je belegt in laag-risicoaandelen voorzie je die bedrijven van vermogen die het meest prudent zijn en die vaak verstoken zijn van kapitaal omdat ze onterecht als ‘saai’ worden gekenmerkt.
 

5. Welke informatie wil je graag nog aan de bezoekers van BeursEffecten meegeven?

  • Never waste a good crisis. Ik hoop echt dat we met elkaar leren van de financiële crisis.
  • Daarnaast ben ik optimistisch over het feit dat de hele wereld nu met >3% groeit. Dit is historisch gezien ongekend! In de 19e eeuw groeide de economische tijger van die tijd (VK) slechts met ongeveer 1% per jaar. Laten we onze Europese situatie niet doortrekken naar de hele wereld. Dat is een vergissing. De wereldwijde economische groei is positief voor bedrijfswinsten en dividenden de komende jaren.
  • En het feit dat je je nu op feestjes niet populair maakt met beleggingsverhalen, is een goed koopsignaal.

 

Volgende interview: Pim van Vliet versus Hendrik Jan Davids
Vorige interview: Willem Johannesma versus Jack Cox