Actief of passief beleggen, een vergelijk

afbeelding van Cor Wijtvliet

 

Sinds het beleggerdrama van 2008 hebben verschillende partijen in de financiële gemeenschap zich kritisch uitgelaten over nut en noodzaak van het actief beleggen. Zo stelde de Commissie Frijns(1), die het beleggingsbeleid van de Nederlandse pensioenfondsen onderzocht, dat veel vermogensbeheerders te weinig oog hadden voor de risico’s die het actief beleggen met zich bracht. Die risico’s bleken in 2008 zo groot, dat pensioenfondsen vermijdbare beleggingsverliezen leden ter waarde van meer dan EUR 20 miljard. Dat wil zoveel zeggen, dat als de sector meer oog had gehad voor de mogelijkheden van het passief of indexbeleggen de verliezen over 2008 fors lager hadden kunnen uitvallen. Frijns concludeert dan ook, dat er een herwaardering moet komen voor het passief beleggen. Dit standpunt mocht op veel bijval rekenen van de AFM(2) en van de Nederlandsche Bank. Die wijzen overigens ook nog op het kostenvoordeel van het indexbeleggen. Actieve beleggers brengen meerdere vormen van vergoeding voor hun werk. Indexfondsen zijn wat dat betreft eenvoudiger en transparanter in de leer.
 

De vergelijking

Het mag voor zich spreken, dat de Nederlandse vermogensbeheerders niet stilzwijgend de kritiek over zich heen zouden laten komen. The Dutch fund and asset anagement association (Dufas) heeft al in 2010 de handschoen opgepakt en is met een eigen studie gekomen(3). In deze studie trekken ze een vergelijking tussen beide vormen van beleggen aan de hand van een vijftal thema’s: 
 

a. Kosten

Dufas erkent dat de kosten voor actief beleggen in eerste instantie hoger uitvallen dan voor het indexbeleggen. Maar schijn kan bedriegen. In de praktijk blijkt, dat het netto rendement (na aftrek van alle kosten) bij actief beleggen hoger uitvalt. De oorzaak van de betere performance is, dat bij passief beleggen in the total expense ratio (TER) niet alle kosten zijn meegenomen. Dufas noemt als voorbeeld onder meer transactiekosten en aan- en verkoopkosten van de aandelen van het fonds zelf.
 

b. Behoefte van de cliënt

Volgens Dufas is het de taak van de vermogensbeheerder om correct op de risicobereidheid van de klant in te spelen. De juiste asset allocatie reikt dan verder dan een pure kosten-baten analyse. De vermogensbeheerder moet op zoek naar de producten die het best passen bij de risicobereidheid. En dan is er natuurlijk nog het aspect van de groeiende populariteit van het duurzaam beleggen. Indexbeleggen biedt hier veel minder mogelijkheden van het actieve beheer.
 

c. Het functioneren van de kapitaalmarkt

Kan een kapitaalmarkt naar behoren functioneren als partijen alleen nog maar in de index beleggen? Het antwoord moet nee zijn. De kapitaalmarkt kan alleen maar functioneren als vraag en aanbod elkaar treffen. Op die manier komt prijsvorming tot stand. Zonder actieve beleggers is dit een stuk minder vanzelfsprekend. Actieve beleggers kijken naar fundamentele waarden en de toekomstverwachtingen van ondernemingen. Een goed functionerende kapitaalmarkt is volgens Dufas ook nodig om duurzaam beleggen mogelijk te maken. Een indexbelegger heeft geen invloed op de samenstelling van de index waarin hij belegt. Het maakt de belegger daarom minder betrokken bij de aard van zijn beleggingen.
 

d. Eenvoud

Voorstanders van indexbeleggen wijzen vaak op de transparantie van het beleggingsproces en de eenvoud van asset allocatie. Bij het indexbeleggen zijn er geen tienduizenden fondsen om uit te kiezen. Echter, het aantal indexfondsen groeit snel en daarmee neemt het belang van een weloverwogen asset allocatie toe. Ook het beleggen in een index is minder eenvoudig dan het lijkt. De oorzaak is, dat er inmiddels een wildgroei aan technieken is ontstaan om in een index te beleggen. In een groeiend aantal gevallen maken indexbeleggers gebruik van derivate producten om uiteindelijk toch de bechmark te verslaan en een hoger rendement te scoren. Bij het actieve beheer zie je een tegenovergestelde ontwikkeling. Er zijn fondsen die nog amper boven de index uitkomen en het best als indextrackers te betitelen zijn. Er ontstaat langzamerhand een continuüm, waarbij indexbeleggen en actief beleggen in elkaar gaan overlopen.
 

e. Risico’s

Een markant verschil tussen indexbeleggen en actief beheer is het relatieve verschil ten opzichte van de index, de tracking error. Hiermee wordt een indicatie gegeven van de mate van afwijking tussen het rendement van een beleggingsportefeuille en de waardeontwikkeling van de index. Beleggingsrisico bestaat echter in eerste instantie en in hoofdzaak uit het marktrisico, ook wel het absolute risico genoemd, de kans op winst en verlies, de volatiliteit. Hierin verschillen actief en passief management niet van elkaar. Indexfondsen zijn niet minder risicovol dan actieve fondsen.

Het risico behelst echter meer dan een tracking error of volatiliteit. Net als bij een deel van de actieve fondsen maken indexfondsen gebruik van derivaten en activiteiten als securities lending om het resultaat te verbeteren. Aan deze instrumenten en activiteiten zijn risico's verbonden, zoals het tegenpartijrisico en liquiditeitsrisico. Uiteindelijk blijken de risico’s bij het indexbeleggen minder te verschillen van die van het actief beleggen.

 

Wetenschappelijk onderzoek

Volgens Dufas vindt er op dit moment driftig wetenschappelijk onderzoek plaats naar de performance van indexbeleggen en actief beleggen, maar de uitkomsten komen grofweg hierop neer: zoveel smaken, zoveel meningen. De wetenschap geeft dus geen uitkomst en dan komt de waarheid in het midden te liggen. Voorlopig lijkt de beste oplossing om bij het beleggen van een mix van actieve en passieve fondsen gebruik te maken.

In de aanbevolen oplossing zien we dat het consensus denken ook in de financiële wereld toeslaat. Wat overblijft is wel, dat het belang van de klant weer centraal komt te staan. Dat waren ‘we’ een beetje vergeten.

 

(1) Commissie Frijns, Pensioen, Onzekere zekerheid,  pag. 35-40. Eindhoven, 2010
(2) AFM,  Leidraad zorgvuldig adviseren bij vermogensopbouw, de klant centraal bij beleggingsondernemingen, december 2009, p. 26
(3) Dufas, Actief beleggen en index beleggen, mei 2010

Cor Wijtvliet is directeur van Wijtvliet Research en partner bij De Weygerbergen, bureau voor performance meting en vermogensbegeleiding. (weygerbergen.com)

Deze column is geen advies.
Lees op hun site zijn disclaimer.


Ook interessant: